兔宝宝(002043) 投资要点 事件◈✿✿✿：公司发布2025年半年度报告◈✿✿✿，2025H1实现营业总收入36.3亿元◈✿✿✿，同比-7.0%◈✿✿✿，实现归母净利润2.7亿元◈✿✿✿，同比+9.7%◈✿✿✿；2025单Q2实现营业总收入23.6亿元◈✿✿✿，同比-2.6%◈✿✿✿，实现归母净利润1.7亿元◈✿✿✿，同比+7.2%◈✿✿✿。 积极开拓海外市场◈✿✿✿，持续推进渠道下沉◈✿✿✿。2025H1◈✿✿✿：1）分产品看◈✿✿✿：装饰材料◈✿✿✿、柜类◈✿✿✿、品牌授权使用费◈✿✿✿、地板◈✿✿✿、木门分别实现营收28.0亿元(-8.6%)◈✿✿✿、4.4亿元(+5.7%)◈✿✿✿、2.0亿元(-9.3%)◈✿✿✿、1.4亿元(-13.3%)◈✿✿✿、0.2亿元(+101.8%)◈✿✿✿，预计供给端扩增较大◈✿✿✿，价格走低拖累板装饰材料等产品增速◈✿✿✿。2）分区域看◈✿✿✿：华东◈✿✿✿、华中◈✿✿✿、华南◈✿✿✿、华北等区域分别实现营收11.5亿元(-11.8%)◈✿✿✿、3.2亿元(-16.7%)◈✿✿✿、2.0亿元(+20.6%)◈✿✿✿、1.7亿元(+13.2%)◈✿✿✿，华南◈✿✿✿、华北增幅显著◈✿✿✿；国外实现营收1.9亿元◈✿✿✿，同比增长33.2%◈✿✿✿，海外市场增长强劲◈✿✿✿。3）渠道方面◈✿✿✿：公司装饰材料门店共4673家◈✿✿✿，包含饰材店2192家◈✿✿✿，乡镇店2481家◈✿✿✿，其中可提供板材定制＋服务的门店达3000家左右◈✿✿✿，渠道运作更加精细化◈✿✿✿。 毛利率略增◈✿✿✿，盈利稳健◈✿✿✿。2024年◈✿✿✿：1）毛利率◈✿✿✿：毛利率同比增加0.8个百分点至18.3%◈✿✿✿，预计为产品结构改善◈✿✿✿，叠加单张板的盈利空间稳定◈✿✿✿，而销售价格下降◈✿✿✿，带动毛利率有所提升◈✿✿✿。2）费用率◈✿✿✿：销售费用率◈✿✿✿、管理费用率◈✿✿✿、财务费用率分别同比增加0.18◈✿✿✿、0.06◈✿✿✿、0.12个百分点◈✿✿✿，主要受营收规模下降影响◈✿✿✿；研发费用率同比略降0.01个百分点◈✿✿✿，费用率整体较为平稳◈✿✿✿。3）净利率◈✿✿✿：综上影响◈✿✿✿，公司销售净利率同比增加1.07个百分点至7.43%◈✿✿✿，盈利能力较为稳健◈✿✿✿。 品牌优势突出◈✿✿✿，竞争力持续提升◈✿✿✿。公司深耕装饰建材行业多年◈✿✿✿，品牌力◈✿✿✿、产品力竞争优势突出◈✿✿✿、渠道力强劲◈✿✿✿，综合竞争力不断增强◈✿✿✿，经营势能持续提升◈✿✿✿：1）品牌端◈✿✿✿：公司聚焦高端品牌建设KU酷游app下载◈✿✿✿，始终坚持“兔宝宝◈✿✿✿，让家更好”的使命◈✿✿✿，具有巨大的市场声誉和卓越的品牌竞争优势◈✿✿✿。2）渠道端◈✿✿✿：在门店零售渠道方面◈✿✿✿，继续推进乡镇市场布局◈✿✿✿，升级传统板材门店为“板材定制+”门店◈✿✿✿；完善渠道产品结构◈✿✿✿，导入柜门板◈✿✿✿、石膏板◈✿✿✿、顺芯板◈✿✿✿、家具五金◈✿✿✿、地板◈✿✿✿、集成墙面等产品◈✿✿✿，提升门店客单值和盈利能力◈✿✿✿；深入推进一二级经销商渠道扁平和独立渠道招商换商工作◈✿✿✿，渠道体系更加完善◈✿✿✿，不断强化渠道力◈✿✿✿。3）产品端◈✿✿✿：公司坚持“质量为先”的产品思维◈✿✿✿，兔宝宝板材的环保健康性能优势突出酷游九州◈✿✿✿，在环保品质◈✿✿✿、产品设计◈✿✿✿、加工工艺方面极具竞争力◈✿✿✿，产品力突出◈✿✿✿。 盈利预测与投资建议◈✿✿✿。预计2025-2027年EPS分别为0.85元◈✿✿✿、1.01元◈✿✿✿、1.08元◈✿✿✿，对应PE分别为12倍◈✿✿✿、10倍◈✿✿✿、10倍◈✿✿✿。公司综合竞争优势突出◈✿✿✿，渠道端持续发力半岛游戏◈✿✿✿，成效显著◈✿✿✿，看好公司业绩弹性◈✿✿✿，维持“买入”评级酷游九州◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：宏观经济波动风险◈✿✿✿；下游复苏或不及预期风险◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 事件 公司发布25年中报◈✿✿✿，上半年公司实现营收36.34亿元◈✿✿✿，同比下滑7.0%◈✿✿✿，归母净利润2.7亿元◈✿✿✿，同比增长9.7%◈✿✿✿，扣非归母净利润2.4亿元◈✿✿✿，同比增长1.4%◈✿✿✿。单Q2季度公司营收23.63亿元◈✿✿✿，同比下滑2.6%归母净利润1.67亿元◈✿✿✿，同比增长7.2%◈✿✿✿，扣非归母净利润1.51亿元◈✿✿✿，同比下滑2.1%◈✿✿✿。公司上半年现金分红为2.29亿◈✿✿✿，每股股利0.28元◈✿✿✿，股息率为2.68%◈✿✿✿。 点评 板材行业上半年需求持续承压◈✿✿✿：上半年公司装饰材料收入29.85亿元◈✿✿✿，同比下滑9.1%◈✿✿✿，其中板材/品牌使用费/其他装饰材料分别收入为17.93/1.85/10.07亿元◈✿✿✿，同比变化-16.5%/-15.6%（剔除易装后-12.4%）/+9.9%◈✿✿✿。上半年行业需求仍然呈现较弱的趋势◈✿✿✿，公司继续推进乡镇市场布局◈✿✿✿，升级传统板材门店为“板材定制+”门店◈✿✿✿，导入柜门板◈✿✿✿、石膏板◈✿✿✿、顺芯板◈✿✿✿、家具五金◈✿✿✿、地板◈✿✿✿、集成墙面等产品◈✿✿✿，提升门店客单值和盈利能力◈✿✿✿。 定制家具稳健增长◈✿✿✿，裕丰汉唐控制风险◈✿✿✿：定制家具方面◈✿✿✿，上半年实现收入6.21亿元◈✿✿✿，同比增长4.46%◈✿✿✿，其中全屋定制3.09亿元◈✿✿✿，同比增长3%◈✿✿✿，截止6月30日◈✿✿✿，公司定制家居专卖店共1808家◈✿✿✿，公司主动寻求与大型装企直营合作◈✿✿✿，助力业务增长◈✿✿✿，上半年家装公司渠道销量同比增加46.5%◈✿✿✿。青岛裕丰汉唐上半年实现收入0.53亿元◈✿✿✿，同比减少60.45%◈✿✿✿，经营策略以控规模◈✿✿✿、降风险◈✿✿✿、谋转型为主基调◈✿✿✿，积极发展工程代理业务◈✿✿✿，借助兔宝宝的渠道优势◈✿✿✿，提升工程代理商的收入占比 盈利能力提升◈✿✿✿，费用率小幅增长◈✿✿✿：公司上半年毛利率为18.27%同比+0.80pct◈✿✿✿，期间费用率为7.30%◈✿✿✿，同比提升0.35pct◈✿✿✿，上半年销售◈✿✿✿、管理◈✿✿✿、研发◈✿✿✿、财务费用率分别为4.06%◈✿✿✿、2.88%◈✿✿✿、0.74%◈✿✿✿、-0.38%同比变动+0.18pct◈✿✿✿、+0.06pct◈✿✿✿、+0.00pct◈✿✿✿、+0.12pct◈✿✿✿，综合影响下上半年公司净利率为7.43%◈✿✿✿，同比+1.07pct◈✿✿✿。上半年公司经营性现金净流入1.07亿◈✿✿✿，同比少流入1.71亿◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 投资要点 事件◈✿✿✿：公司发布2025年中报◈✿✿✿。2025年上半年公司实现营收36.34亿元◈✿✿✿，同比-7.01%◈✿✿✿；归母净利润2.68亿元◈✿✿✿，同比+9.71%◈✿✿✿；2025Q2公司实现营收23.63亿元◈✿✿✿，同比-2.55%◈✿✿✿；归母净利1.67亿元◈✿✿✿，同比+7.15%◈✿✿✿。 装饰板材业务有所承压◈✿✿✿，继续推进渠道下沉◈✿✿✿。25年上半年公司装饰材料业务实现收入29.85亿元◈✿✿✿，同比-9.05%◈✿✿✿，其中板材产品收入同比-16.45%◈✿✿✿，板材品牌使用费同比-15.64%◈✿✿✿，在家装需求下降◈✿✿✿、行业竞争加剧下◈✿✿✿，板材业务收入降幅压力有所扩大◈✿✿✿。门店零售方面公司持续推动渠道下沉◈✿✿✿，加速推进乡镇市场布局◈✿✿✿，25年上半年公司装饰材料业务完成乡镇店招商847家◈✿✿✿，截至期末乡镇店2481家◈✿✿✿，较年初增加超300家◈✿✿✿；家具厂渠道方面◈✿✿✿，公司在扩大客户数量同时◈✿✿✿，不断完善产品体系◈✿✿✿，增强与家具厂的合作粘性◈✿✿✿。定制家居业务方面◈✿✿✿，25年上半年全屋定制实现收入6.21亿元◈✿✿✿，同比+4.46%◈✿✿✿，兔宝宝全屋定制业务小幅增长◈✿✿✿，工程定制业务继续控制规模◈✿✿✿，裕丰汉唐实现收入0.53亿元◈✿✿✿，同比-60.45%◈✿✿✿。 毛利率同比有所改善◈✿✿✿，期间费用率有所提高◈✿✿✿。2025年上半年公司销售毛利率18.27%◈✿✿✿，同比变动+0.8pct◈✿✿✿，分品类来看装饰材料毛利率同比提升0.85pct◈✿✿✿，定制家居业务毛利率同比下降1.19pct◈✿✿✿，公司通过强化成本管控◈✿✿✿，在价格有所下调的情况实现了毛利率的提升◈✿✿✿，同时毛利率相对较高的其他装饰材料占比的提高也拉动了装饰材料板块毛利率的提升◈✿✿✿。期间费用率方面◈✿✿✿，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.18/+0.06/+0/+0.12pct◈✿✿✿，主要受到收入规模下降◈✿✿✿、费用相对刚性的影响◈✿✿✿。2025年上半年公司信用减值损失-0.78亿元◈✿✿✿。 经营性现金流有所下滑◈✿✿✿，继续保持高分红◈✿✿✿。2025年上半年公司经营活动现金净流量为+1.07亿元◈✿✿✿，上年同期为+2.78亿元◈✿✿✿，现金流净额的下降主要系收现比的同比下降所致◈✿✿✿。2025年中期拟每10股派发现金红利2.8元（含税）◈✿✿✿，中期分红率达到约86%◈✿✿✿，继续保持相对较高的分红比例◈✿✿✿。 盈利预测与投资评级◈✿✿✿：公司是装饰板材行业龙头◈✿✿✿，公司在巩固经销渠道优势的同时◈✿✿✿，应对行业趋势变化公司积极拓展家具厂◈✿✿✿、家装公司等渠道◈✿✿✿，并积极进行乡镇市场的渠道下沉半岛游戏◈✿✿✿，定制家居业务零售业务坚持中高端定位◈✿✿✿、工程业务优化客户结构稳健经营◈✿✿✿。我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为7.54/8.77/9.58亿元◈✿✿✿，对应PE分别为11.6X/9.98X/9.15X◈✿✿✿，维持“增持”评级◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：下游房地产竣工不及预期的风险◈✿✿✿、行业竞争加剧的风险◈✿✿✿、应收账款回款风险◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 核心观点 Q2收入降幅收窄◈✿✿✿，扣非净利略有下滑◈✿✿✿。2025H1公司实现营收36.3亿元◈✿✿✿，同比-7.01%◈✿✿✿，归母净利润2.68亿元◈✿✿✿，同比+9.71%◈✿✿✿，扣非归母净利润2.38亿元◈✿✿✿，同比+1.35%◈✿✿✿，非经常性损益同比变化主因持有联翔股份公允价值变动影响◈✿✿✿，报告期48万◈✿✿✿，上年同期为-2279万元◈✿✿✿，EPS为0.33元/股◈✿✿✿，同时公司拟中期分红10派2.8元（含税）◈✿✿✿；其中Q2单季度实现营收23.63亿元半岛游戏◈✿✿✿，同比-2.55%◈✿✿✿，归母净利润1.67亿元◈✿✿✿，同比+7.15%◈✿✿✿，扣非归母净利润1.51亿元◈✿✿✿，同比-2.05%◈✿✿✿，盈利同比承压主要受裕丰汉唐持续降规模控风险影响◈✿✿✿，H1裕丰汉唐收入同比-60.5%◈✿✿✿，净利润同比-12.4%◈✿✿✿。 板材持续优化渠道产品结构◈✿✿✿，全屋定制逆势小幅增长◈✿✿✿。2025H1装饰材料/定制家居业务分别实现营收29.9/6.2亿元◈✿✿✿，同比-9.05%/+4.46%◈✿✿✿，其中装饰材料业务中的板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为17.9/1.9/10.1亿元◈✿✿✿，同比-16.45%/-15.64%/+9.87%◈✿✿✿，报告期易装业务转入家居运营◈✿✿✿，剔除后品牌使用费同比-12.4%◈✿✿✿，在家装需求整体承压背景下◈✿✿✿，公司持续优化多渠道运营◈✿✿✿，升级传统板材门店为“定制+”门店◈✿✿✿，并完善渠道产品结构◈✿✿✿，导入更多品类的高附加值板材及辅料产品◈✿✿✿，提升客单值和盈利能力◈✿✿✿。定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为3.1/0.53亿元◈✿✿✿，同比+3.0%/-60.5%◈✿✿✿，全屋定制继续保持逆势增长◈✿✿✿，同时继续控制定制工程业务规模◈✿✿✿，工程业务占比进一步下降◈✿✿✿。 毛利率和费用率总体平稳◈✿✿✿，应收项目继续缩减◈✿✿✿。2025H1综合毛利率18.3%◈✿✿✿，同比-0.8pp◈✿✿✿，期间费用率7.3%◈✿✿✿，同比+0.35pp◈✿✿✿，其中销售/管理/财务/研发费用率+0.18pp/+0.06pp/+0.12pp/-0.01pp◈✿✿✿。2025H1经营性现金流净额1.1亿元◈✿✿✿，同比-61.4%◈✿✿✿，收现比/付现比为0.96/0.94◈✿✿✿，上年同期1.0/0.95◈✿✿✿，其中Q2单季度经营性现金流净额9.43亿元◈✿✿✿，同比-18.7%◈✿✿✿，收现比/付现比为0.99/0.62◈✿✿✿，上年同期1.01/0.55◈✿✿✿。截至2025H1末应收票据及账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计7.3亿元结构建材◈✿✿✿。◈✿✿✿，同比-31.6%◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：地产复苏不及预期◈✿✿✿；渠道拓展不及预期◈✿✿✿；应收账款回收不及预期投资建议◈✿✿✿：持续优化渠道产品结构◈✿✿✿，高分红价值持续◈✿✿✿，维持“优于大市”公司持续完善多渠道布局◈✿✿✿、优化产品结构◈✿✿✿，通过多品类板材及辅料产品◈✿✿✿，提升客单值和盈利能力◈✿✿✿，继续看好渠道下沉及小B渠道持续拉动◈✿✿✿，市占率提升空间依旧巨大◈✿✿✿。考虑现阶段整体需求持续偏弱◈✿✿✿，下调盈利预测◈✿✿✿，预计25-27年EPS为0.87/1.01/1.15元/股（前值0.96/1.04/1.14元/股）◈✿✿✿，对应PE为11.9/10.3/9.1x◈✿✿✿，公司持续重视股东回报◈✿✿✿，积极实施中期分红◈✿✿✿，分红率达86.7%◈✿✿✿，高分红价值持续◈✿✿✿，维持“优于大市”评级◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 高分红彰显投资价值◈✿✿✿，维持“买入”评级 公司发布25年中报◈✿✿✿，25H1实现营业收入36.34亿元◈✿✿✿，同比下滑7.01%◈✿✿✿，实现归母◈✿✿✿、扣非归母净利润分别为2.68◈✿✿✿、2.38亿◈✿✿✿，同比分别增长9.71%◈✿✿✿、增长1.35%◈✿✿✿；Q2单季度实现营业收入23.63亿元◈✿✿✿，同比下滑2.55%◈✿✿✿，归母◈✿✿✿、扣非净利润为1.67◈✿✿✿、1.51亿◈✿✿✿，同比增长7.15%◈✿✿✿、下滑2.05%◈✿✿✿，25H1公司现金分红为2.29亿◈✿✿✿，占可分配利润的95.13%◈✿✿✿，符合公司成熟期的高分红策略◈✿✿✿；第二期员工持股计划账户到账派息金额107.23万元◈✿✿✿，其中已解锁股份获派息金额为64.34万元◈✿✿✿，未解锁股份派息收益42.89万元归公司所有◈✿✿✿，进一步增强员工凝聚力与长期发展动力◈✿✿✿。 全屋定制业务保持稳定增长◈✿✿✿，海外业务快速发展 分产品来看◈✿✿✿，25H1公司装饰材料收入为28.00亿元◈✿✿✿，同比下降8.58%◈✿✿✿，占比77.04%◈✿✿✿；柜类业务收入为4.41亿元◈✿✿✿，同比增长5.72%◈✿✿✿，占比12.15%◈✿✿✿；地板业务收入为1.42亿元◈✿✿✿，同比下降13.34%◈✿✿✿，品牌使用费收入为2.01亿元◈✿✿✿，同比下降9.25%◈✿✿✿；分渠道来看◈✿✿✿，25H1公司定制家居业务中的非渠道业务实现收入1.05亿元◈✿✿✿，同比大幅增长857.33%◈✿✿✿。25H1兔宝宝全屋定制业务实现收入3.09亿元◈✿✿✿，同比增长3%◈✿✿✿，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入0.53亿元◈✿✿✿，同比减少60.45%◈✿✿✿，25H1公司海外业务收入为1.91亿元◈✿✿✿，同比增长33.22%◈✿✿✿，海外业务发展较快◈✿✿✿。 减值损失影响利润◈✿✿✿，毛/净利率改善明显 25H1公司综合毛利率为18.27%◈✿✿✿，同比+0.80pct◈✿✿✿；其中Q2单季度毛利率为16.87%◈✿✿✿，同比-0.36pct◈✿✿✿，25H1销售◈✿✿✿、管理◈✿✿✿、研发◈✿✿✿、财务费用率分别同比变动+0.18pct◈✿✿✿、+0.06pct◈✿✿✿、+0.00pct◈✿✿✿、+0.12pct◈✿✿✿，期间费用率同比提升0.35pct至7.30%半岛游戏◈✿✿✿，25H1公司资产和信用减值损失占收入的比重提升0.30pct◈✿✿✿，综合影响下25H1公司净利率为7.43%◈✿✿✿，同比+1.07pct◈✿✿✿，其中Q2单季度净利率同比提升0.56pct至7.14%◈✿✿✿。25H1公司经营性现金净流入1.07亿◈✿✿✿，同比少流入1.71亿◈✿✿✿，收现比为96.24%◈✿✿✿，同比-3.72pct◈✿✿✿，现金流仍保持净流入状态◈✿✿✿。 赋能经销商门店升级新零售◈✿✿✿，维持“买入”评级 25H1公司完成乡镇店招商847家◈✿✿✿，营建完成334家◈✿✿✿，公司装饰材料门店共4673家◈✿✿✿，包含饰材店2192家◈✿✿✿，乡镇店2481家◈✿✿✿，其中可提供板材定制＋服务的门店达3000家左右◈✿✿✿。面对市场流量碎片化和线上化◈✿✿✿、年轻消费力量提升的趋势◈✿✿✿，公司新零售中心积极赋能经销商门店升级新零售营销模式◈✿✿✿。考虑到行业整体需求承压◈✿✿✿，我们调整公司25-27年公司归母净利润至6.5◈✿✿✿、7.6◈✿✿✿、8.7亿（25-27年前值7.5◈✿✿✿、8.7◈✿✿✿、10亿）◈✿✿✿，对应PE为13.2◈✿✿✿、11.4◈✿✿✿、10.0倍◈✿✿✿，维持“买入”评级◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：原材料价格大幅上涨◈✿✿✿；下游需求不及预期◈✿✿✿；渠道拓展不及预期◈✿✿✿；行业竞争恶化◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 事件 公司发布24年报及25年一季报◈✿✿✿，24年实现营业收入91.9亿元同增1.4%◈✿✿✿，实现归属净利润5.85亿元◈✿✿✿，同降15.1%◈✿✿✿，扣非净利润4.9亿元◈✿✿✿，同降16.0%◈✿✿✿。25Q1实现营业收入12.71亿元◈✿✿✿，同降14.3%◈✿✿✿，实现归属净利润1.01亿元◈✿✿✿，同增14.2%◈✿✿✿，实现扣非净利润0.87亿元◈✿✿✿，同增7.9%◈✿✿✿。 点评 板材业务稳健增长◈✿✿✿，下沉市场加速布局◈✿✿✿：24年公司装饰材料业务实现收入74.04亿元◈✿✿✿，同比增加7.99%◈✿✿✿，其中板材产品收入为47.70亿元◈✿✿✿，同比增加7.57%◈✿✿✿，板材品牌使用费（含易装品牌使用费4.93亿元◈✿✿✿，同比增长14.18%◈✿✿✿，其他装饰材料21.41亿元◈✿✿✿，同比增长7.60%◈✿✿✿。门店零售渠道方面◈✿✿✿，公司以乡镇渠道运营中心为抓手◈✿✿✿，加速推进乡镇市场布局◈✿✿✿，24年公司装饰材料业务完成乡镇店建设1413家此外持续拓展家具厂◈✿✿✿、家装公司等渠道◈✿✿✿。定制家居业务方面◈✿✿✿，24年全屋定制实现收入7.07亿元◈✿✿✿，同比+18.49%◈✿✿✿；裕丰汉唐实现收入6.1亿元◈✿✿✿，同比-46.81%◈✿✿✿。 24年毛利率基本稳定◈✿✿✿，商誉减值影响盈利◈✿✿✿：24年公司整体毛利率18.1%◈✿✿✿，同比变化-0.32pct◈✿✿✿，全年期间费率5.99%◈✿✿✿，同降0.74个pct24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.18/-0.7/-0.06/-0.2pct◈✿✿✿，管理费率下降或主要因为激励费用减少以及内部管控强化所致◈✿✿✿。24年公司信用减值损失-2.8亿元九州酷游◈✿✿✿、资产减值损失-1.45亿元◈✿✿✿，合计较上年多计提1.89亿元◈✿✿✿，主要受到商誉减值的影响◈✿✿✿。 25Q1盈利改善◈✿✿✿，毛利率提升明显◈✿✿✿：25Q1公司净利率7.98%◈✿✿✿，同比+1.96pct◈✿✿✿，毛利率为20.86%◈✿✿✿，同比+3.08pct◈✿✿✿，毛利率改善明显◈✿✿✿，我们判断是销售结构变化所导致◈✿✿✿。25Q1公司期间费用率9.91%◈✿✿✿，同比+1.27pct◈✿✿✿，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.74/+0.46/+0.09/-0.02pct◈✿✿✿。 盈利预测◈✿✿✿：我们预计公司25-26年收入分别为97.1亿◈✿✿✿、102.6亿元◈✿✿✿，同比+5.72%◈✿✿✿、+5.61%◈✿✿✿，预计25-26年归母净利润分别为7.2◈✿✿✿、8.1亿元◈✿✿✿，同比+22.4%◈✿✿✿、+13.7%◈✿✿✿；对应25-26年PE分别为12.0X◈✿✿✿、10.6X 风险提示◈✿✿✿：地产竣工需求下行超预期◈✿✿✿，行业竞争加剧◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 核心观点 收入增长保持韧性◈✿✿✿，信用减值及商誉计提拖累全年业绩◈✿✿✿。2024年公司实现营收91.9亿元◈✿✿✿，同比+1.39%◈✿✿✿，归母净利润5.9亿元◈✿✿✿，同比-15.11%◈✿✿✿，扣非归母净利4.9亿元◈✿✿✿，同比-16.01%◈✿✿✿，EPS为0.71元/股◈✿✿✿，并拟10派3.2元（含税）◈✿✿✿，2024年累计分红4.93亿元◈✿✿✿，分红率84.2%◈✿✿✿，同时公告2025年中期分红规划◈✿✿✿。收入增长保持韧性◈✿✿✿，装饰材料业务和全屋定制业务同比均实现稳健增长◈✿✿✿，利润承压主因裕丰汉唐控规模降风险◈✿✿✿、收入同比下滑◈✿✿✿，同时计提信用减值损失和商誉减值增加（信用减值损失增加0.53亿元◈✿✿✿，商誉减值增加1.3亿元）◈✿✿✿。2025Q1实现营收1.27亿元◈✿✿✿，同比-14.3%◈✿✿✿，归母净利润1.01亿元◈✿✿✿，同比+14.2%◈✿✿✿，扣非归母净利润0.87亿元◈✿✿✿，同比+7.9%◈✿✿✿，收入下滑受A类收入占比下降影响◈✿✿✿，A+B折算后总体仍保持相对韧性◈✿✿✿，利润增长受公允价值同比变动影响◈✿✿✿，上年同期为-0.1亿元◈✿✿✿。 乡镇下沉+小B拓展推动板材增长◈✿✿✿，全屋定制逆势继续提升◈✿✿✿。2024年公司装饰材料/定制家居业务分别实现营收74.04/17.2亿元◈✿✿✿，同比+8.0%/-18.7%◈✿✿✿，其中装饰材料业务中板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为47.7/4.93/21.41亿元◈✿✿✿，同比+7.57%/+14.18%/+7.6%◈✿✿✿，装饰材料板块持续推动多渠道运营◈✿✿✿，持续拓展家具厂◈✿✿✿、家装公司◈✿✿✿，并加速下沉乡镇市场布局◈✿✿✿；定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为7.07/6.1亿元◈✿✿✿，同比+18.49%/-46.81%◈✿✿✿，全屋定制持续品牌升级◈✿✿✿、完善产品矩阵◈✿✿✿，继续逆势增长◈✿✿✿。全年毛利率略有下滑◈✿✿✿，加强费用管控◈✿✿✿，回款依旧良好◈✿✿✿。2024年综合毛利率18.1%◈✿✿✿，同比-0.32pp◈✿✿✿，期间费用率6.0%◈✿✿✿，同比-0.8pp◈✿✿✿，其中销售/管理/财务/研发费用率+0.2pp/-0.7pp/-0.2pp/-0.06pp◈✿✿✿，管理费用率降低主因强化费用管控及股权激励费用减少所致◈✿✿✿。2024年经营性现金流净额11.5亿元◈✿✿✿，同比-39.7%◈✿✿✿，收现比/付现比为1.15/1.12◈✿✿✿，上年同期1.06/0.90◈✿✿✿，回款依旧保持良好◈✿✿✿，付款节奏有所波动◈✿✿✿；截至2024年末应收票据及账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计7.9亿元◈✿✿✿，同比-39.0%酷游九州◈✿✿✿。2025Q1毛利率20.9%◈✿✿✿，同比+3.0pp/环比+0.9pp◈✿✿✿，期间费用率9.9%◈✿✿✿，同比+1.3pp/环比+5.3pp◈✿✿✿，毛利率和费用率同比变动主因AB类收入结构影响◈✿✿✿，2025Q1经营性现金流净额-8.4亿元◈✿✿✿，同比+5.2%◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：地产复苏不及预期◈✿✿✿；渠道拓展不及预期◈✿✿✿；应收账款回收不及预期投资建议◈✿✿✿：经营有韧性◈✿✿✿，高分红持续◈✿✿✿，维持“优于大市”评级 公司多渠道布局持续完善◈✿✿✿，看好乡镇下沉及小B渠道持续拉动◈✿✿✿，以及依托板材优势定制家居业务的突破增长◈✿✿✿。考虑整体需求偏弱◈✿✿✿，下调25-26年盈利预测◈✿✿✿，预计25-27年EPS为0.96/1.04/1.14元/股◈✿✿✿，对应PE为11.0/10.1/9.2x◈✿✿✿，公司持续重视股东回报◈✿✿✿，高分红价值持续◈✿✿✿，维持“优于大市”评级◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 投资要点 事件◈✿✿✿：公司发布2024年年报和2025年一季报◈✿✿✿，2024年实现营业总收入91.9亿元◈✿✿✿，同比+1.4%◈✿✿✿，实现归母净利润5.9亿元◈✿✿✿，同比-15.1%◈✿✿✿；剔除商誉计提影响◈✿✿✿，实现归母净利润7.2亿◈✿✿✿，同比+3.7%酷游九州◈✿✿✿，扣非净利润6.2亿◈✿✿✿，同比增长6.2%◈✿✿✿。2025年一季度实现营业总收入12.7亿元◈✿✿✿，同比-14.3%◈✿✿✿，实现归母净利润1.0亿元◈✿✿✿，同比+14.2%◈✿✿✿。 品牌授权延续增长◈✿✿✿，持续推进渠道下沉◈✿✿✿。2024年◈✿✿✿：1）分产品看◈✿✿✿：装饰材料◈✿✿✿、柜类◈✿✿✿、品牌授权使用费◈✿✿✿、地板◈✿✿✿、木门分别实现营收69.1亿元(+7.6%)◈✿✿✿、12.9亿元(-24.5%)◈✿✿✿、5.0亿元(+13.5%)◈✿✿✿、3.8亿元(+0.4%)◈✿✿✿、0.4亿元(+99.8%)◈✿✿✿，其中工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入6.1亿元(-46.8%)◈✿✿✿，严重拖累柜类业务◈✿✿✿；品牌授权费延续增长◈✿✿✿，彰显品牌竞争优势◈✿✿✿。2）分区域看◈✿✿✿：华东◈✿✿✿、华中◈✿✿✿、华南◈✿✿✿、华北等区域分别实现营收30.2亿元(+1.0%)◈✿✿✿、10.0亿元(+18.1%)◈✿✿✿、4.4亿元(-0.6%)◈✿✿✿、3.4亿元(+13.4)◈✿✿✿，华东基地市场较为稳健◈✿✿✿，华中◈✿✿✿、华北增幅显著◈✿✿✿。3）渠道方面◈✿✿✿：公司装饰材料门店共5522家◈✿✿✿，其中乡镇店2152家◈✿✿✿，易装门店959家◈✿✿✿，经销商体系合作家具厂客户达2万多家◈✿✿✿，渠道运作更加精细化◈✿✿✿。 毛利率相对稳定◈✿✿✿，费用率下降◈✿✿✿。2024年◈✿✿✿：1）毛利率◈✿✿✿：毛利率较去年同期下滑0.3个百分点至18.1%◈✿✿✿。2）销售费用率◈✿✿✿：公司高举高打进行品牌建设◈✿✿✿，品宣投入力度加大◈✿✿✿，销售费用略增0.2个百分点至3.4%◈✿✿✿；管理费用率◈✿✿✿：内部成本费用管控加强及股权激励费用减少◈✿✿✿，管理费用率较去年同期降0.7个百分点至2.2%◈✿✿✿；财务费用率◈✿✿✿、研发费用率分别较去年同期降0.2◈✿✿✿、0.06个百分点◈✿✿✿。3）净利率◈✿✿✿：综上影响◈✿✿✿，公司费用率较去年同期降0.8个百分点◈✿✿✿，扣非销售净利率下降1.1个百分点至5.3%◈✿✿✿。盈利能力有所承压◈✿✿✿，主因为受对子公司青岛裕丰汉唐计提商誉减值准备影响◈✿✿✿，减值同比增加1.9亿元至4.4亿元◈✿✿✿，对业绩有所拖累◈✿✿✿。 高端产品极具优势◈✿✿✿，竞争力持续提升◈✿✿✿。公司深耕装饰建材行业多年◈✿✿✿，品牌力◈✿✿✿、产品力竞争优势突出◈✿✿✿、渠道力强劲◈✿✿✿，综合竞争力不断增强◈✿✿✿，经营势能持续提升◈✿✿✿：1）公司聚焦高端品牌建设◈✿✿✿，始终坚持“兔宝宝◈✿✿✿，让家更好”的使命◈✿✿✿，具有巨大的市场声誉和卓越的品牌竞争优势◈✿✿✿。2）兔宝宝板材的环保健康性能优势突出◈✿✿✿，在环保品质◈✿✿✿、产品设计◈✿✿✿、加工工艺方面极具竞争力◈✿✿✿，产品力突出◈✿✿✿。3）公司在全国已建立了6000多家各体系专卖店◈✿✿✿，正大力推进渠道下沉◈✿✿✿，持续拓展零售分销◈✿✿✿、家具厂◈✿✿✿、家装公司◈✿✿✿、工装公司等核心渠道◈✿✿✿，渠道力持续增强◈✿✿✿。 盈利预测与投资建议◈✿✿✿。预计2025-2027年EPS分别为0.89元◈✿✿✿、1.05元◈✿✿✿、1.18元◈✿✿✿，对应PE分别为12倍◈✿✿✿、11倍◈✿✿✿、9倍◈✿✿✿。公司综合竞争优势突出◈✿✿✿，渠道端持续发力◈✿✿✿，成效显著◈✿✿✿，看好公司业绩弹性◈✿✿✿，维持“买入”评级◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：宏观经济波动风险◈✿✿✿；下游复苏或不及预期◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 投资要点 事件◈✿✿✿：公司发布2024年报和2025年一季报◈✿✿✿。2024年公司实现营收91.89亿元◈✿✿✿，同比+1.39%◈✿✿✿；归母净利润5.85亿元◈✿✿✿，同比-15.11%◈✿✿✿；2025Q1公司实现营收12.71亿元◈✿✿✿，同比-14.3%◈✿✿✿；归母净利1.01亿元◈✿✿✿，同比+14.22%◈✿✿✿。 装饰板材稳健增长◈✿✿✿，加速推进渠道下沉◈✿✿✿。24年公司装饰材料业务实现收入74.04亿元◈✿✿✿，同比+7.99%◈✿✿✿，其中板材产品收入为47.7亿元◈✿✿✿，同比+7.57%◈✿✿✿，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.93亿元◈✿✿✿，同比+14.18%◈✿✿✿。门店零售方面公司持续推动渠道下沉◈✿✿✿，加速推进乡镇市场布局◈✿✿✿，24年公司装饰材料业务完成乡镇店建设1413家◈✿✿✿，截至年末乡镇店2152家◈✿✿✿；同时公司大力推动各地区家具厂业务的开拓快速抢占市场份额◈✿✿✿，期末公司经销商体系合作家具厂客户约2万多家◈✿✿✿。定制家居业务方面◈✿✿✿，24年全屋定制实现收入7.07亿元◈✿✿✿，同比+18.49%◈✿✿✿；裕丰汉唐实现收入6.1亿元◈✿✿✿，同比-46.81%◈✿✿✿。 期间费用率有所下降◈✿✿✿，减值增加影响当期业绩◈✿✿✿。2024年公司销售毛利率18.1%◈✿✿✿，同比变动-0.32pct◈✿✿✿，分品类来看定制家居业务毛利率同比下降2.29pct◈✿✿✿。期间费用率方面◈✿✿✿，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.18/-0.7/-0.06/-0.2pct◈✿✿✿，管理费用有所摊薄◈✿✿✿。2024年公司信用减值损失-2.8亿元◈✿✿✿、资产减值损失-1.45亿元◈✿✿✿，合计较上年多计提1.89亿元◈✿✿✿，主要受到商誉减值的影响◈✿✿✿。 经营性现金流有所下滑◈✿✿✿，继续保持高分红◈✿✿✿。2024年公司经营活动现金净流量11.52亿元◈✿✿✿，上年同期为+19.1亿元◈✿✿✿，现金流净额的下降主要系购买商品和劳务支付的现金增加◈✿✿✿。2024年报拟每10股派发现金红利3.2元（含税）◈✿✿✿，叠加2024年中期分红◈✿✿✿，2024年合计分红率达到84%◈✿✿✿。 盈利预测与投资评级◈✿✿✿：公司是装饰板材行业龙头◈✿✿✿，公司在巩固经销渠道优势的同时九州ku酷游(中国)有限公司官网◈✿✿✿，应对行业趋势变化公司积极拓展家具厂◈✿✿✿、家装公司等渠道半岛游戏◈✿✿✿，并积极进行乡镇市场的渠道下沉◈✿✿✿，定制家居业务零售业务坚持中高端定位◈✿✿✿、工程业务优化客户结构稳健经营◈✿✿✿。我们调整公司2025-2026年并新增2027年归母净利润预测为7.54/8.77/9.58亿元（2025-2026年前值为8.39/9.49亿元）◈✿✿✿，对应PE分别为12.2X/10.5X/9.6X◈✿✿✿，考虑到公司装饰材料业务稳健发展◈✿✿✿，维持“增持”评级◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：下游房地产竣工不及预期的风险◈✿✿✿、行业竞争加剧的风险◈✿✿✿、应收账款回款风险◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) Q1收入小幅承压◈✿✿✿，利润保持稳健增长 2025Q1公司实现收入12.7亿◈✿✿✿，同比-14.3%◈✿✿✿，归母◈✿✿✿、扣非净利润为1.01◈✿✿✿、0.87亿◈✿✿✿，同比+14.22%◈✿✿✿、+7.88%◈✿✿✿，Q1非经常性损益同比增加0.06亿◈✿✿✿；2024年公司实现营收91.89亿◈✿✿✿，同比+1.39%◈✿✿✿，归母◈✿✿✿、扣非净利润分别为5.85亿◈✿✿✿、4.9亿◈✿✿✿，同比分别-15.11%◈✿✿✿、-16.01%◈✿✿✿，非经常性损益为0.95亿◈✿✿✿，同比减少0.11亿◈✿✿✿；24Q4实现收入27.25亿◈✿✿✿，同比-18.2%◈✿✿✿，归母◈✿✿✿、扣非净利润为1.03◈✿✿✿、0.63亿◈✿✿✿，同比-55.75%◈✿✿✿、-69.84%◈✿✿✿，业绩承压主要系Q4减值损失增加◈✿✿✿。2024年度公司拟派发现金分红2.63亿◈✿✿✿，叠加半年度分红全年拟实现现金分红4.93亿◈✿✿✿，分红比例84%◈✿✿✿，对应4月24日收盘价股息率为5.4%◈✿✿✿。我们预计公司25-27年公司归母净利润为7.5◈✿✿✿、8.7◈✿✿✿、10亿（25◈✿✿✿、26年预测前值7.6/8.7亿）◈✿✿✿，对应PE为12.2◈✿✿✿、10.6◈✿✿✿、9.1倍◈✿✿✿，维持“买入”评级◈✿✿✿。 装饰材料业务稳定增长◈✿✿✿，Q1毛利率同比改善 分业务看◈✿✿✿，24年装饰材料◈✿✿✿、定制家居业务分别实现收入74◈✿✿✿、17亿◈✿✿✿，同比+8%◈✿✿✿、-18.7%◈✿✿✿，毛利率分别为17%◈✿✿✿、21.3%◈✿✿✿，同比+0.51◈✿✿✿、-2.29pct◈✿✿✿；工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入6.10亿元◈✿✿✿，同比减少46.81%◈✿✿✿，工程业务控规模降风险◈✿✿✿。分产品看◈✿✿✿，装饰材料◈✿✿✿、柜类半岛游戏◈✿✿✿、品牌授权费分别实现收入69◈✿✿✿、13◈✿✿✿、5亿◈✿✿✿，同比+7.6%◈✿✿✿、-24.5%◈✿✿✿、+13.5%◈✿✿✿，毛利率为11.2%◈✿✿✿、23.3%◈✿✿✿、99.4%◈✿✿✿，同比+0.19◈✿✿✿、-1.66◈✿✿✿、+0.24pct◈✿✿✿，柜类产品下滑较多主要系裕丰汉唐工程收入下降◈✿✿✿。24年公司综合毛利率为18.1%◈✿✿✿，同比-0.32pct◈✿✿✿，Q4单季度毛利率为19.95%◈✿✿✿，同比+2.28pct◈✿✿✿，25Q1毛利率进一步提升至20.9%◈✿✿✿，同比+2.99pct◈✿✿✿。 经销业务保持韧性◈✿✿✿，加快乡镇市场布局&深耕家具厂渠道 分渠道◈✿✿✿，24年经销◈✿✿✿、直销分别实现收入60◈✿✿✿、27亿◈✿✿✿，同比+5.2%◈✿✿✿、-7.8%◈✿✿✿，毛利率分别为10.4%◈✿✿✿、20%◈✿✿✿，同比-0.01◈✿✿✿、-1.77pct◈✿✿✿。门店零售渠道领域◈✿✿✿，公司加快乡镇市场布局◈✿✿✿，2024年公司装饰材料门店共5522家◈✿✿✿，其中乡镇店2152家◈✿✿✿，易装门店959家◈✿✿✿，分别同比增加1757◈✿✿✿、1525◈✿✿✿、50家◈✿✿✿。家具厂渠道领域◈✿✿✿，不断扩大与地方定制家具工厂合作的数量◈✿✿✿，截至24年末公司经销体系合作家具厂客户达2万多家◈✿✿✿。 费用管控有效◈✿✿✿，减值损失拖累盈利水平 24FY公司期间费用率同比下滑0.79pct至5.99%◈✿✿✿，销售◈✿✿✿、管理◈✿✿✿、研发◈✿✿✿、财务费用率分别同比变动+0.17酷游九州◈✿✿✿、-0.7◈✿✿✿、-0.06◈✿✿✿、-0.2pct◈✿✿✿，管理费用率下滑主要系加强成本管控以及股权激励费用减少◈✿✿✿。资产及信用减值损失为4.25亿◈✿✿✿，同比增加1.89亿◈✿✿✿，其中商誉减值1.3亿◈✿✿✿，应收账款坏账损失2.7亿◈✿✿✿；综合来看公司24年净利率为6.48%◈✿✿✿，同比-1.36pct◈✿✿✿，25Q1公司净利率为7.98%◈✿✿✿，同比+1.96pct◈✿✿✿。24FY公司CFO净额为11.52亿◈✿✿✿，同比少流入7.58亿◈✿✿✿，收付现比分别同比变动+9.17pct◈✿✿✿、+22.77pct◈✿✿✿。25Q1经营性现金流净额为-8.35亿◈✿✿✿，同比少流出0.46亿◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：原材料价格大幅上涨◈✿✿✿；下游需求不及预期◈✿✿✿；渠道拓展不及预期◈✿✿✿；行业竞争恶化◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 投资要点◈✿✿✿： 兔宝宝（002043）发布2024年年报◈✿✿✿，公司实现营业收入91.89亿元◈✿✿✿，同比增长1.39%◈✿✿✿；实现归母净利润5.85亿元◈✿✿✿，同比减少15.11%◈✿✿✿；基本每股收益0.71元◈✿✿✿。 2024年营收微增长◈✿✿✿，归属净利润下降◈✿✿✿。2024年公司实现营业收入91.89亿元◈✿✿✿，同比增长1.39%◈✿✿✿；实现归母净利润5.85亿元◈✿✿✿，同比减少15.11%◈✿✿✿；归属于上市公司股东的扣非净利润为4.90亿元◈✿✿✿，同比减少16.01%◈✿✿✿。其中Q4公司实现营业收入27.25亿元◈✿✿✿，同比减少18.21%◈✿✿✿，季度环比增长6.61%◈✿✿✿；实现归母净利润1.03亿元◈✿✿✿，同比减少55.75%◈✿✿✿，季度环比减少56.85%◈✿✿✿。公 司营收微增◈✿✿✿，归属净利润同比下降◈✿✿✿，主要由于计提存货跌价◈✿✿✿、合同资产◈✿✿✿、其他非流动资产◈✿✿✿、商誉等减值准备◈✿✿✿。2024年资产减值合计为1.45亿元◈✿✿✿。2024全年基本每股收益0.71元◈✿✿✿；公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币3.2元（含税）◈✿✿✿。 装饰材料维持增长◈✿✿✿，定制工程下降明显◈✿✿✿。公司各业务中◈✿✿✿，装饰材料营收占比80.58%◈✿✿✿；定制家居业务营收占比18.72%◈✿✿✿；其他业务营收占比0.7%ku酷游平台官方入口◈✿✿✿。2024年公司装饰材料业务实现收入74.04亿元◈✿✿✿，同比增加7.99%◈✿✿✿，其中板材产品收入为47.70亿元◈✿✿✿，同比增加7.57%◈✿✿✿，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.93亿元◈✿✿✿，同比增长14.18%◈✿✿✿，其他装饰材料21.41亿元◈✿✿✿，同比增长7.60%◈✿✿✿。2024年定制家居业务实现营业收入17.20亿元◈✿✿✿，同比减少18.73%◈✿✿✿，其中兔宝宝全屋定制业务实现收入7.07亿元◈✿✿✿，同比增长18.49%◈✿✿✿，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入6.10亿元◈✿✿✿，同比减少46.81%◈✿✿✿。整体看◈✿✿✿，装饰材料业务整体增长态势良好◈✿✿✿，各细分板块均有不同程度增长◈✿✿✿；定制家居业务中零售业务增长◈✿✿✿，工程业务则出现下滑◈✿✿✿。 管理费用及财务费用下降明显◈✿✿✿。2024年公司销售费用/管理费用/财务费 用/研发费用分别为3.16亿/2.04亿/-0.34亿/0.65亿半岛游戏◈✿✿✿，同比分别+8.39%/-23.04%/-126.18%/-5.96%◈✿✿✿。销售/管理/财务/研发费用率分别为3.44%/2.22%/-0.37%/0.71%◈✿✿✿，同比+0.22/-0.70/-0.20/-0.06pct◈✿✿✿；累计总费用率为5.99%◈✿✿✿，累计-0.74pct◈✿✿✿。其中公司加强内部成本费用管控及股权激励费用减少◈✿✿✿，带来管理费用明显下降◈✿✿✿；加强营运资金管理◈✿✿✿，利息收入增加◈✿✿✿，财务费用同比减少1897.07万元◈✿✿✿。公司整体费用管理能力提升◈✿✿✿。 毛利率维持稳定◈✿✿✿，负债率水平小幅下降◈✿✿✿。2024年公司销售毛利率为18.18%◈✿✿✿，较2023年下降0.32个百分点◈✿✿✿。其中装饰材料业务毛利率17.04%◈✿✿✿，比上年同期+0.51%◈✿✿✿；定制家居业务毛利率21.26%◈✿✿✿，比上年同期-2.29%◈✿✿✿。2024第四季度公司毛利率为19.95%◈✿✿✿，同比增加2.42pct◈✿✿✿，季度环比增加2.88pct◈✿✿✿。公司整体毛利率维持稳定◈✿✿✿。截至2024年底◈✿✿✿，公司资产负债率为46.59%◈✿✿✿，同比减少0.98pct◈✿✿✿。 总结与投资建议◈✿✿✿：公司深耕以家具板材为核心的装饰材料领域◈✿✿✿，经过30余年发展◈✿✿✿，已成为国内销售规模最大◈✿✿✿、渠道覆盖最广◈✿✿✿、专卖店数量最多◈✿✿✿、经营品类最全的行业龙头企业之一◈✿✿✿。公司以板材业务为主◈✿✿✿、定制业务为辅的经营策略◈✿✿✿，销售渠道多元◈✿✿✿，并且持续优化升级◈✿✿✿，近年来聚焦于有发力空间的小B渠道（家装公司◈✿✿✿、家具厂等）◈✿✿✿，持续稳定提升公司的市场占有率◈✿✿✿，公司业绩也将具备韧性◈✿✿✿。预测公司2025-2026年EPS分别为0.94元◈✿✿✿、1.1元◈✿✿✿，对应当前股价PE分别为11.7倍◈✿✿✿、10倍◈✿✿✿，建议关注◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：房地产优化政策出台力度低于预期◈✿✿✿，“房住不炒”仍持续提及◈✿✿✿，地方政府救市政策落实及成效不足◈✿✿✿，楼市销售复苏低于预期带来行业需求下降◈✿✿✿。基建投资增速低于预期◈✿✿✿，带来行业需求下滑酷游九州◈✿✿✿。宏观经济转弱◈✿✿✿，带来建材消费需求不足◈✿✿✿。公司两翼业务及新产品拓展低于预期◈✿✿✿。公司市场份额提升及业绩增长低于预期◈✿✿✿。

　　兔宝宝(002043) 事项◈✿✿✿： 公司发布2024年报及2025年一季报◈✿✿✿，2024年实现营收91.9亿元◈✿✿✿，同比增长1.4%◈✿✿✿，实现归母净利润5.9亿元◈✿✿✿，同比下滑15.1%◈✿✿✿。2025Q1实现营收12.7亿元◈✿✿✿，同比降14.3%◈✿✿✿，归母净利润为1.0亿元◈✿✿✿，同比增长14.2%◈✿✿✿。公司2024年度拟每10股派发现金红利3.2元（含税）◈✿✿✿。 平安观点◈✿✿✿： 2024年减值增加拖累业绩◈✿✿✿，2025Q1利润增长良好◈✿✿✿。2024年公司营收保持平稳◈✿✿✿、毛利率同比微降0.3pct至18.1%◈✿✿✿，期内公司加强内部成本费用管控及股权激励费用减少◈✿✿✿，导致期间费用率同比降0.8pct至6.0%◈✿✿✿。但归母净利润同比下滑15%◈✿✿✿，主要因对子公司青岛裕丰汉唐计提信用与商誉减值◈✿✿✿，导致减值同比增加1.9亿元至4.3亿元◈✿✿✿，拖累全年业绩◈✿✿✿。2025Q1公司收入同比下滑◈✿✿✿，或与收入确认模式有关◈✿✿✿，从毛利率同比提升3.0pct至20.9%可侧面印证◈✿✿✿，最终归母净利润同比增长14%◈✿✿✿，实现良好增长◈✿✿✿。 乡镇门店大幅增加◈✿✿✿，全屋定制收入增长较好◈✿✿✿。分品类看◈✿✿✿：1）装饰材料业务实现收入74.0亿元◈✿✿✿，同比增加7.99%◈✿✿✿，毛利率17.04%◈✿✿✿，同比增0.51pct◈✿✿✿。其中板材产品收入为47.7亿元◈✿✿✿，同比增加7.57%◈✿✿✿，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.9亿元◈✿✿✿，同比增长14.18%◈✿✿✿，其他装饰材料21.4亿元◈✿✿✿，同比增长7.6%◈✿✿✿。期内装饰材料业务完成乡镇店建设高达1413家◈✿✿✿，期末装饰材料门店共5522家◈✿✿✿，其中乡镇店2152家◈✿✿✿、易装门店959家◈✿✿✿，而2023年末装饰材料门店共3765家◈✿✿✿，其中易装门店909家◈✿✿✿；另外期末经销商体系合作家具厂客户达2万多家◈✿✿✿，较2023年末1.6万多家进一步提升◈✿✿✿。2）定制家居业务实现营业收入17.2亿元◈✿✿✿，同比减少18.73%◈✿✿✿，主要受工程业务拖累◈✿✿✿；毛利率21.26%◈✿✿✿，同比降2.29pct◈✿✿✿，或与家装市场价格竞争激烈有关◈✿✿✿。其中兔宝宝全屋定制业务实现收入7.1亿元◈✿✿✿，同比增长18.49%半岛游戏◈✿✿✿，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入6.1亿元◈✿✿✿，同比减少46.81%◈✿✿✿。期末定制家居专卖店共848家◈✿✿✿，其中家居综合店341家（其中含全屋定制254家）◈✿✿✿，全屋定制286家◈✿✿✿，地板店146家◈✿✿✿，木门店75家◈✿✿✿。 现金流保持良好◈✿✿✿，应收账款明显降低◈✿✿✿。2024年公司经营活动产生的现金流量净额为11.5亿元◈✿✿✿，低于上年同期的19.1亿元◈✿✿✿，主要因购买商品◈✿✿✿、接受劳务支付的现金同比增加较多所致◈✿✿✿，收现比115%◈✿✿✿，高于上年同期的105.9%◈✿✿✿。2024年末应收账款◈✿✿✿、票据及其他应收款合计7.6亿元◈✿✿✿，大幅低于2023年末的12.4亿元◈✿✿✿。 投资建议◈✿✿✿：维持此前盈利预测◈✿✿✿，预计2025-2026年公司归母净利润分别为7.5亿元◈✿✿✿、8.8亿元◈✿✿✿，新增2027年预测为9.6亿元◈✿✿✿，当前市值对应PE分别为12.3倍◈✿✿✿、10.4倍◈✿✿✿、9.6倍◈✿✿✿。行业层面◈✿✿✿，国内人造板市场空间广阔◈✿✿✿，未来存量房翻新将对人造板需求形成有力支撑◈✿✿✿，参考欧洲成熟市场过去六十年人造板产量呈现持续增长态势◈✿✿✿；同时国内竞争格局分散◈✿✿✿，未来消费者环保观念增强◈✿✿✿、叠加板材需求由C端分流至B端市场◈✿✿✿，行业集中度有望加速提升◈✿✿✿。公司层面◈✿✿✿，兔宝宝已构筑较强的品牌壁垒◈✿✿✿，深度绑定供应商与经销商◈✿✿✿，实现长期稳定的利润率与现金流◈✿✿✿。近年公司紧抓渠道变革◈✿✿✿，大力发展家具厂与乡镇渠道◈✿✿✿，布局定制家居业务◈✿✿✿，成长属性得到强化◈✿✿✿；并且公司重视员工激励与投资者回馈◈✿✿✿，分红慷慨且多次回购股权◈✿✿✿，股息率具备一定吸引力◈✿✿✿，维持“推荐”评级◈✿✿✿。 风险提示◈✿✿✿：（1）房屋装修需求下滑风险◈✿✿✿：2022年以来全国商品房销售持续下滑◈✿✿✿，按照2-3年的期房交付周期计算◈✿✿✿，2024年以后房屋竣工将面临下滑压力◈✿✿✿。若未来存量房屋翻新需求释放低于预期◈✿✿✿，或未来商品房销售继续下滑◈✿✿✿，将导致房屋装修需求承压◈✿✿✿，进而对板材行业◈✿✿✿、定制家居行业的需求以及公司业务拓展造成压力◈✿✿✿。（2）渠道变革与拓展不达预期风险◈✿✿✿：近年公司积极拓展家具厂客户◈✿✿✿，并布局乡镇市场◈✿✿✿，但更加广泛的销售半径与更加多元的销售渠道◈✿✿✿，对于公司管理水平要求更高◈✿✿✿，且渠道之间可能面临一定的业务竞争关系◈✿✿✿，未来若管理水平未能及时跟进◈✿✿✿，或是渠道拓展不顺畅◈✿✿✿，将对公司成长能力形成制约◈✿✿✿。（3）裕丰汉唐业绩拖累超预期◈✿✿✿：近年公司针对裕丰汉唐计提了不少信用减值与资产减值◈✿✿✿，同时对业务开展的要求更加严格◈✿✿✿。但当前房企客户资金压力仍大◈✿✿✿，若后续应收款回收不及时◈✿✿✿，仍可能存在减值计提压力◈✿✿✿，对公司整体业绩形成拖累◈✿✿✿。